Allocazione · tesi macro

Perché queste scelte

Le scelte di architettura del portafoglio, e perché.

L'allocazione è fissata da tesi macro, non dalla performance. Viene rivista solo quando una tesi è strutturalmente falsificata — mai a causa di un drawdown temporaneo. Ogni tesi qui sotto porta marcatori di confutazione espliciti e una data limite di revisione della pagina.

Contro le obbligazioni

Il debito sovrano a lunga scadenza è strutturalmente poco attraente. Confutata se: il rapporto debito/PIL del G7 entra in un declino duraturo, oppure i rendimenti dei TIPS a 10 anni restano sopra il 2% per 24 mesi, oppure l'inflazione core resta sotto il 2% per 24 mesi.

L'oro è un'assicurazione, non un motore

L'oro tiene nei regimi inflazionistici e monetari e cede negli altri — il suo curriculum dipende dal decennio. Questo ne fa una scommessa di regime, non un diversificatore robusto, perciò non siede più nella componente difensiva della strategia, che ora è pura liquidità. L'oro guadagna il suo posto solo come assicurazione catastrofale statica e in autocustodia, detenuta fuori dal sistema momentum — una copertura contro la rottura che il motore non può attraversare con le operazioni, non una leva che il motore aziona. Confutata se: la liquidità si rivela un asset difensivo peggiore dell'oro lungo un ciclo completo.

Pro US-style (secolare)

La rotazione growth/value riflette una psicologia invariante degli investitori, non un regime passeggero. Validata dal test del secolo — il premio di rotazione è distribuito su quasi ogni decennio dagli anni '20 (sul book-to-market Fama-French: la logica, non l'esatta tripletta IWF/IWD/IWB), anche se approfondisce il drawdown in un crollo generalizzato senza rifugio di stile, come negli anni '30. Confutata se: il premio di rotazione svanisce per 15 anni.

Pro attività reali (l'espansione dell'IA)

L'IA è deflazionistica per i servizi, non per le attività reali: i data center funzionano con elettricità e metalli, perciò l'espansione mette una domanda strutturale sotto l'energia e i materiali anche mentre i costi del software crollano. Questa è una visione del mondo, non un'inclinazione — la posizione non è mai codificata in modo rigido; è lasciata al momentum di prenderla o lasciarla. Confutata se: la spesa in conto capitale per l'IA si contrae per 24 mesi, oppure la domanda di attività reali si disaccoppia visibilmente dalla crescita del calcolo.

L'involucro fa parte della strategia

Una strategia momentum ruota, e la rotazione realizza guadagni. In un normale conto titoli (compte-titres), ogni vendita di una posizione che è salita è un evento imponibile — perciò il capitale che continua a capitalizzare viene tagliato a ogni rotazione. In un singolo mese il freno è minimo; nel corso dei decenni capitalizza contro di te.

All'interno di un contratto di assicurazione sulla vita francese (assurance-vie), passare da un fondo all'altro non è un evento imponibile. La strategia ruota in piena esenzione; l'imposta diventa dovuta solo quando il denaro viene prelevato. Così il capitale capitalizza sul suo saldo lordo per tutto il percorso, invece che su uno che il fisco taglia a ogni operazione vincente. Il vantaggio cresce con la frequenza con cui ruoti — vale molto di più per una strategia attiva che per un fondo lasciato intatto. Il differimento si trasforma anche in uno sconto: una volta che il contratto supera l'ottavo anno, i prelievi ottengono una franchigia annuale e un'aliquota ridotta, perciò un'uscita parziale annuale dimensionata sulla franchigia risulta quasi esente da imposte.

L'orologio degli otto anni decorre dal giorno in cui un contratto viene aperto, non da quando il denaro vi entra. Un vecchio contratto è quindi un asset a sé stante — ed è il motivo per cui qui il denaro non si sposta mai tra assicuratori: un trasferimento conta come prelievo, che innesca sia l'imposta sia il reset dell'orologio a zero. Adattiamo la strategia ai fondi che ciascun contratto già elenca anziché inseguire un fondo migliore altrove. Quel vincolo è l'intera ragione per cui il backtest gira su proxy fedeli dei fondi effettivamente detenuti, non su qualunque ticker otterrebbe il punteggio migliore.

Nulla di tutto questo è gratuito. L'involucro preleva una commissione annuale in cima al costo proprio di ciascun fondo; l'universo investibile è limitato ai fondi che il contratto elenca (da cui i proxy — e le lacune, come i futures sui settori delle materie prime, che nessun contratto offre); e uno switch si regola un giorno o due dopo, a un prezzo che non puoi vedere quando lo immetti. Più importante di tutto, in una crisi sistemica il regolatore può sospendere temporaneamente i riscatti e gli arbitraggi — il rifugio può essere sbarrato proprio quando vorresti agire. Il conto generale in euro è il primo supporto a essere congelato, il che è una delle ragioni per cui non viene usato come rifugio di liquidità (vedi la nota «Perché non il fondo in euro?» sotto Metodologia).

La lezione più ampia fa eco a quella sul paracadute: la struttura che regge una strategia non è un ripensamento. Per qualcosa che opera, l'involucro fiscale sposta il risultato capitalizzato tanto quanto un punto circa di rendimento annuale — come mostra il grafico qui sotto — e merita di essere scelto con la stessa deliberatezza degli asset al suo interno.

Revisione obbligatoria: maggio 2028 al più tardi.